公司估值是指著眼于公司本身，對公司的內(nèi)在價值進行評估。公司內(nèi)在價值決定于公司的資產(chǎn)及其獲利能力。

　　公司估值是投融資、交易的前提。一家投資機構(gòu)將一筆資金注入企業(yè)，應(yīng)該占有的權(quán)益首先取決于企業(yè)的價值。公司估值有利于我們對公司或其業(yè)務(wù)的內(nèi)在價值(intrinsic value)進行正確評價，從而確立對各種交易進行訂價的基礎(chǔ)。

　　公司估值是證券研究最重要、最關(guān)鍵的環(huán)節(jié)，估值是一種對公司的綜合判定,無論宏觀分析、資本市場分析、行業(yè)分析還是財務(wù)分析等，估值都是其最終落腳點，投資者最終都要依據(jù)估值做出投資建議與決策。

　　基本邏輯—“基本面決定價值，價值決定價格”

　　未上市的公司怎么估計市值?公司估值的方法

　　(一)公司估值的基礎(chǔ)

　　基于公司是否持續(xù)經(jīng)營，公司估值的基礎(chǔ)可分為兩類：

　　1.破產(chǎn)的公司(Bankrupt Business) 公司處于財務(wù)困境，已經(jīng)或?qū)⒁飘a(chǎn)，主要考慮出售公司資產(chǎn)的可能價格。

　　2.持續(xù)經(jīng)營的公司(On-going Business) (PE投資的對象) 假定公司將在可預(yù)見的未來持續(xù)經(jīng)營，可使用以下估值方法。

　　(二)公司估值的方法

　　公司估值方法通常分為兩類：

　　一類是相對估值方法，特點是主要采用乘數(shù)方法，較為簡便，如P/E估值法、P/B估值法、EV/EBITDA估值法、PEG估值法、市銷率估值法、EV/銷售收入估值法、RNAV估值法;

　　另一類是絕對估值方法，特點是主要采用折現(xiàn)方法，較為復(fù)雜，如股利貼現(xiàn)模型、自由現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型和期權(quán)定價法等。

　　相對估值法反映的是市場供求決定的股票價格，絕對估值法體現(xiàn)的是內(nèi)在價值決定價格，即通過對企業(yè)估值，而后計算每股價值，從而估算股票的價值。它們的計算公式分別如下：

　　相對估值法(Relative Valuation or Comparative Valuation)亦稱可比公司分析法，通過尋找可比資產(chǎn)或公司，依據(jù)某些共同價值驅(qū)動因素，如收入、現(xiàn)金流量、盈余等變量，借用可比資產(chǎn)或公司價值來估計標(biāo)的資產(chǎn)或公司價值。在運用可比公司法時，根據(jù)價值驅(qū)動因素不同可以采用比率指標(biāo)進行比較，比率指標(biāo)包括P/E、P/B、EV/EBITDA、PEG、P/S、EV/銷售收入、RNAV等等。其中最常用的比率指標(biāo)是P/E和P/B。

　　1. P/E估值法

　　1)市盈率(P/E)的計算公式: 靜態(tài)P/E = 股價/上一年度的每股收益(EPS)(年) 或動態(tài)P/E = 股價 * 總股本/今年或下一年度的凈利潤(需要做預(yù)測)。

　　市盈率是一個反映市場對公司收益預(yù)期的相對指標(biāo)，使用市盈率指標(biāo)要從兩個相對角度出發(fā)，一是該公司的預(yù)期市盈率(或動態(tài)市盈率)和歷史市盈率(或靜態(tài)市盈率)的相對變化;二是該公司市盈率和行業(yè)平均市盈率相比。如果某上市公司市盈率高于之前年度市盈率或行業(yè)平均市盈率，說明市場預(yù)計該公司未來盈利會上升;反之，如果市盈率低于行業(yè)平均水平，則表示與同業(yè)相比，市場預(yù)計該公司未來盈利會下降。所以，市盈率高低要相對地看待，并非高市盈率不好，低市盈率就好。

　　[注：計算動態(tài)市盈率必須預(yù)測下一年年報凈利潤的數(shù)量，股票軟件上(比如一季度)直接用一季度的每股收益 x 4的算法是不科學(xué)的， 因為公司每個季度的收益是不可能可能完全相同的，尤其遇到經(jīng)營受季節(jié)影響很大的公司就更沒參考價值了。所以這個方法適用的前提是你買入的是一家增長快速穩(wěn)定的好公司，并且你又很了解它。

　　因此，可以用一季度的每股收益加上上一年后三季度的每股

　　收益來預(yù)計和更新現(xiàn)在的市盈率，對增長確定性大的公司來說，這樣的計算可能偏保守，但是結(jié)果一旦好于預(yù)期，就能獲得更大的安全邊際和收益。]

　　2)每股凈利潤的確定方法。① 全面攤薄法，就是用全年凈利潤除以發(fā)行后總股本(用年末的股數(shù)計算，不取平均數(shù))，直接得出每股凈利潤。② 加權(quán)平均法，就是以公開發(fā)行股份在市場上流通的時間作為權(quán)數(shù)，用凈利潤除以發(fā)行前總股本加加權(quán)計算得出的發(fā)行后總股本，得出每股凈利潤。發(fā)行在外普通股加權(quán)平均數(shù)按下列公式計算：

　　發(fā)行在外普通股加權(quán)平均數(shù)=期初發(fā)行在外普通股股數(shù)+當(dāng)期新發(fā)行普通股股數(shù)×已發(fā)行時間÷報告期時間-當(dāng)期回購普通股股數(shù)×已回購時間÷報告期時間

　　3)估值。通過市盈率法估值時，首先應(yīng)計算出被評估公司的每股收益;然后根據(jù)二級市場的平均市盈率、被評估公司的行業(yè)情況(同類行業(yè)公司股票的市盈率)、公司的經(jīng)營狀況及其成長性等擬定市盈率(非上市公司的市盈率一般要按可比上市公司市盈率打折);最后，依據(jù)市盈率與每股收益的乘積決定估值：合理股價 = 每股收益(EPS)x合理的市盈率(P/E)。

　　其中要注意的是，在收益周期性明顯的行業(yè)和企業(yè)，其估值應(yīng)以多年的平均每股收益來替代最近一年的每股收益，這樣才能更合理地使用市盈率來估值。

　　4)P/E估值法的邏輯

　　邏輯上，P/E估值法下，絕對合理股價P = EPS × P/E;股價決定于EPS與合理P/E值的積。在其它條件不變下，EPS預(yù)估成長率越高，合理P/E值就會越高，絕對合理股價就會出現(xiàn)上漲;高EPS成長股享有高的合理P/E，低成長股享有低的合理P/E。因此，當(dāng)EPS實際成長率低于預(yù)期時(被乘數(shù)變小)，合理P/E值下降(乘數(shù)變小)，乘數(shù)效應(yīng)下的雙重打擊小，股價出現(xiàn)重挫。因此，當(dāng)公司實際成長率高于或低于預(yù)期時，股價往往出現(xiàn)暴漲或暴跌，這其實是P/E估值法的乘數(shù)效應(yīng)在起作用。

　　可見，市盈率不是越高越好，因為還要看凈利潤而定，如果公司的凈利潤只有幾十萬或者每股收益只有幾分錢時，高市盈率只會反映公司的風(fēng)險大，投資此類股票就要小心。

　　5) P/E估值法的優(yōu)缺點：

　　P/E估值法的優(yōu)點是：

　　①計算P/E所需的數(shù)據(jù)容易獲得，簡單易行，它運用了近期的盈利估計，而近期的盈利估計一般比較準確，可以有廣泛的參照比較;

　　②P/E指標(biāo)直接將資產(chǎn)的買價與資產(chǎn)目前的收益水平有機地聯(lián)系起來。

　　P/E估值法的缺點是：

　　①盈利不等于現(xiàn)金，由于在收益表中，利潤是最終的計算結(jié)果，因此收益比例對會計政策的敏感性非常高(所以，在計算市盈率時最好不考慮商譽的攤銷額和非常項目的影響額);

　　②忽視了公司的風(fēng)險，如高債務(wù)杠桿，因為同樣的P/E，用了高債務(wù)杠桿得到的E與毫無債務(wù)杠桿得到的E是截然不同的(這時候ROE的杜邦分析就很重要);

　　③市盈率無法顧及遠期盈利，對周期性及虧損企業(yè)估值困難;

　　④P/E估值忽視了攤銷折舊、資本開支等維持公司運轉(zhuǎn)的重要的資金項目;

　　⑤收益乘數(shù)并未明確地將未來增長的成本考慮在內(nèi)，正常情況下，高速增長的公司的收益乘數(shù)會更高一些，由于需要更多的資本以支持公司的高速增長，會降低權(quán)益資本的回報率。

　　6) P/E估值法的適用性

　　P/E估值法的適用：

　　P/E估值法主要用在目前的收益狀況可以代表未來的收益及其發(fā)展趨勢的條件下。

　　n 周期性較弱企業(yè)，如公共服務(wù)業(yè)，因其盈利相對穩(wěn)定;

　　n 公司/行業(yè)/股市比較相當(dāng)有用(公司/競爭對手、公司/行業(yè)、公司/股市、行業(yè)/股市)。

　　P/E估值法的不適用：

　　n 周期性較強企業(yè)，如一般制造業(yè)、服務(wù)業(yè);

　　n 每股收益為負的公司;

　　n房地產(chǎn)等項目性較強的公司;

　　n 銀行、保險和其它流動資產(chǎn)比例高的公司;

　　n難以尋找可比性很強的公司;

　　n 多元化經(jīng)營比較普遍、產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型頻繁的公司。

　　一般來說，市盈率法比較適合價值型企業(yè)，企業(yè)價值的高低主要取決于企業(yè)的預(yù)期增長率。其實，企業(yè)的市盈率就是用風(fēng)險因素調(diào)整后得到的預(yù)期增長率的一個替代值。企業(yè)價值評估中運用的市盈率經(jīng)常是一段時期(大約3~5年)市盈率的平均值(當(dāng)然對新建企業(yè)難以用過去的平均值，但可以用它計算新建企業(yè)當(dāng)前的或者預(yù)期的收益)。只有在收益有較高的預(yù)期增長時才可使用較高的市盈率值。對于那些經(jīng)營狀況穩(wěn)定的企業(yè)，平均市盈率的說服力就比較強。

　　從實用的角度看，可以認為只有在市盈率等于或最好低于公司普通每股收益增長率的條件下，才對一家公司進行股權(quán)投資。這意味著，如果某公司的每股收益增長率為10%，那么你最高只能支付10倍于該收益的買價，這種做法建立在一個假設(shè)前提之上，即一家高速增長的公司比一家低速增長的公司具有更大的價值。這也導(dǎo)致了一個后果，以一個高市盈率成交的股權(quán)交易并不一定比低市盈率的交易支付更高的價格。

　　市盈率倍數(shù)法的適用環(huán)境是有一個較為完善發(fā)達的證券交易市場，要有“可比”的上市公司，且市場在平均水平上對這些資產(chǎn)定價是正確的。中國的證券市場發(fā)育尚不完善，市場價格對公司價值反映作用較弱，采用市盈率法的外部環(huán)境條件并不是很成熟。由于高科技企業(yè)在贏利性、持續(xù)經(jīng)營性、整體性及風(fēng)險等方面與傳統(tǒng)型企業(yè)有較大差異，選擇市盈率法對企業(yè)進行價值評估時，要注意針對不同成長時期的高科技企業(yè)靈活運用。

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